《全国法院民商事审判工作会议纪要》于2019年11月8日经最高人民法院发布并实施，因该纪要系第九次全国法院民商事审判工作会议纪要，所以学界和司法实务界也称之为“九民纪要”。
九民纪要自2019年2月开始起草至11月出台，历经8个多月，期间最高院多次专门调研、征求专家学者意见、书面征求有关部门和单位意见，还向全社会公开征求了意见。在征求意见稿之时就引起了强烈反响。九民纪要涉及面广、问题多，实践中迫切需要统一裁判尺度的问题共计十二项，其中之一：与目标公司签订的“对赌协议”的效力问题及能否履行的问题，经过了最高院审委会的讨论。
本文接下来将探寻今后人民法院审理对赌协议纠纷问题的裁判方向。对赌协议（ValuationAdjustment Mechanism）
又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。从订立“对赌协议”的主体来看，对赌协议有投资方与目标公司的股东或者实际控制人“对赌”、投资方与目标公司“对赌”、投资方与目标公司的股东、目标公司“对赌”等形式，而本次九民纪要规定的则是投资方与目标公司订立的“对赌协议”是否有效以及能否实际履行的问题。
最高人民法院（2012）民提字第11号苏州工业园区海富投资有限公司与甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司、陆波增资纠纷案，俗称“海富案”，作为公报案例，可以说是司法界的对赌协议第一案。针对该案，最高院认为海富公司与目标公司世恒公司签订的对赌协议因损害公司和公司债权人利益而无效，但与目标公司股东迪亚公司签订的对赌协议是当事人双方意思自治的结果而有效。最高院从对赌协议约定的履行后果出发，认为对赌协议使投资方的投资可以取得相对固定的收益，该收益脱离了融资公司的经营业绩，损害了公司利益和公司债权人利益，应认定无效。至于究竟如何损害，最高院却没有进行详细论述。“海富案”作为最高院公报案例明确了当时审判界针对投资人与公司对赌协力的效力，即与公司对赌协议无效！该判决裁判摘要如下：
在民间融资投资活动中，融资方和投资者设置估值调整机制（即投资者与融资方根据企业将来的经营情况调整投资条件或给予投资者补偿）时要遵守公司法和合同法的规定。投资者与目标公司本身之间的补偿条款如果使投资者可以取得相对固定的收益，则该收益会脱离目标公司的经营业绩，直接或间接地损害公司利益和公司债权人利益，故应认定无效。但目标公司股东对投资者的补偿承诺不违反法律法规的禁止性规定，是有效的。
在合同约定的补偿条件成立的情况下，根据合同当事人意思自治、诚实信用的原则，引资者应信守承诺，投资者应当得到约定的补偿。
而在九民纪要的审视下，最高院认为：投资方与目标公司订立的“对赌协议”在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张“对赌协议”无效的，人民法院不予支持。这无疑推翻了此前由“海富案”确立的审判观点。所谓法定无效事由，应根据《合同法》及《民法总则》的规定予以判断，合同法第五十二条规定的合同无效事由包括：（一）一方以欺诈、胁迫的手段订立合同，损害国家利益；（二）恶意串通，损害国家、集体或者第三人利益；（三）以合法形式掩盖非法目的；（四）损害社会公共利益；（五）违反法律、行政法规的强制性规定。此外，合同法司法解释二第十四条规定，“强制性规定”是指效力性强制性规定。根据民法总则，民事行为无效的情形主要有第144条：无民事行为能力人实施的民事法律行为无效。第146条：行为人与相对人以虚假的意思表示实施的民事法律行为无效。第153条：违反法律、行政法规的强制性 规定的民事法律行为无效，但是该强制性规定不导致该民事法律 行为无效的除外。违背公序良俗的民事法律行为无效。第154条：行为人与相对人恶意串通，损害他人合法权益的民事法律行为无效。因此，在九民纪要出台后，再涉及到投资人与公司之间对赌协议的效力，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张“对赌协议”无效的，将不会得到支持。
值得注意的是，除因法定无效事由外，九民纪要虽然原则上认可了投资人与目标公司“对赌协议”的效力，但仍规定了投资方主张实际履行的，人民法院应当审查是否符合公司法关于“股东不得抽逃出资”及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求。
1、投资方请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”或者第142条关于股份回购的强制性规定进行审查。经审查，目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。也就是说，公司未履行法定减资程序，如果投资方请求目标公司回购股权的，构成抽逃出资，这就意味着投资方与目标公司订立的对赌协议关于股权回购不具有可履行性，会被依法驳回诉讼请求。至于减资程序是在回购前还是回购后进行，九民纪要没有规定。2、投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”和第166条关于利润分配的强制性规定进行审查。经审查，目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿投资方的，人民法院应当驳回或者部分支持其诉讼请求。今后目标公司有利润时，投资方还可以依据该事实另行提起诉讼。简单说，对于投资人现金补偿的请求，只有在目标公司盈利，符合《公司法》第一百六十六条第四款规定的情形时，才能以利润分配的方式进行补偿，否则，对投资方的请求不予支持。九民纪要指出，人民法院在审理“对赌协议”纠纷案件时，不仅应当适用合同法的相关规定，还应当适用公司法的相关规定；这体现了既要坚持鼓励投资方对实体企业特别是科技创新企业投资原则，从而在一定程度上缓解企业融资难问题，又要贯彻资本维持原则和保护债权人合法权益原则，依法平衡投资方、公司债权人、公司之间的利益。值得注意的是，九民纪要不是司法解释，不能作为裁判依据进行援引。在九民纪要发布后，人民法院尚未审结的一审、二审案件，在裁判文书“本院认为”部分具体分析法律适用的理由时，可以根据相关规定进行说理。本文作者
朱冠宇 律师
西南政法大学，法学学士学位
日本筑波大学，硕士研究生学历
主要业务领域为企业改制、投融资、企业并购、公司法律顾问等。
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